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Les sorties de capital-investissement sont généralement présentées comme des moments de transfert. La propriété change de mains, le capital est restitué et les responsabilités sont transférées. Cette logique s'effondre complètement dans les situations de détresse où la fermeture est inévitable.
À ce moment-là, le mot “sortie” devient trompeur. Il n'y a pas de passation de pouvoir en bonne et due forme. Il n'y a qu'une responsabilité continue sous un contrôle de plus en plus restreint. Même lorsque la valeur financière s'est largement évaporée, l'exposition n'a pas changé. En fait, elle s'intensifie souvent.
Pour les sponsors, c'est le moment où la nature de leur rôle change. Le travail n'est plus financier. C'est la gouvernance et l'exécution qui font l'objet d'un examen minutieux.
Pourquoi la dépréciation ne met pas fin à la responsabilité du sponsor
Une réduction de valeur est perçue comme une clôture, car elle résout l'histoire de l'investissement de manière interne. La perte en capital est reconnue. L'attention se porte sur le reste du portefeuille. Sur le papier, le mal est fait.
En réalité, la phase la plus visible ne fait que commencer.
Les conseils d'administration, les régulateurs, les employés et les créanciers ne jugent pas les sponsors sur le traitement comptable. Ils jugent le comportement. Les obligations des administrateurs demeurent. L'influence du sponsor reste visible. Les décisions prises pendant la fermeture ont des conséquences juridiques et de réputation qui s'étendent au-delà de l'actif lui-même.
L'hypothèse selon laquelle la responsabilité s'arrête avec la dépréciation est l'une des idées fausses les plus coûteuses dans les sorties de capital-investissement en difficulté.
Lorsque la valeur est encore perdue alors que l'investissement est “mort”
Même lorsque la valeur ajoutée a disparu, la valeur matérielle reste menacée lors de la fermeture de l'entreprise. Les pertes s'accélèrent en raison des échecs d'exécution qui semblent opérationnels mais qui ont des conséquences stratégiques.
- Les arrêts sont gérés de manière réactive, ce qui augmente les coûts et la responsabilité.
- Les départs de travailleurs s'accélèrent, entraînant avec eux les connaissances et le contrôle.
- Les actifs sont mal gérés ou mis sur le marché à la hâte, ce qui détruit leur valeur recouvrable.
- Les faux pas en matière de réglementation entraînent un examen minutieux et des retards.
- Le risque de litige découle du comportement et non du résultat.
Ces pertes apparaissent rarement dans les mémos d'investissement, mais elles influencent la façon dont on se souvient de la sortie de l'entreprise.
Les risques propres au PE pendant la fermeture
Les fermetures d'actifs détenus par le capital-investissement sont jugées différemment des fermetures d'entreprises.
L'implication du sponsor attire l'attention. Les décisions sont examinées sous l'angle de la gouvernance plutôt que sous l'angle opérationnel. La frontière entre la surveillance et le contrôle devient délicate. Les accusations de gestion de l'ombre font facilement surface lorsque l'autorité n'est pas claire.
Les retombées en termes de réputation sont importantes. Une fermeture mal gérée ne se limite pas à l'actif. Elle influence le comportement du prêteur, la volonté de la direction et la perception du prêteur dans l'ensemble du portefeuille.
Contrairement aux entreprises, les sociétés de capital-investissement ne peuvent pas absorber atteinte à la réputation derrière une marque unique. Chaque sortie devient un point de référence.
Pourquoi les sponsors se désengagent trop tôt
Le désengagement précoce lors d'une sortie de crise est rarement une négligence. Il est motivé par des incitations.
Une fois l'investissement déprécié, l'attention se porte sur les actifs qui peuvent encore créer de la valeur. Le temps est compté. La clôture semble être un détail opérationnel qu'il vaut mieux déléguer à la direction et aux conseillers.
Il y a aussi le malaise. La fermeture n'offre aucun avantage et aucun crédit de carrière. Le risque juridique devient plus personnel. La distance émotionnelle semble rationnelle.
Le problème est que le désengagement crée un vide. L'autorité se disperse. Les conseillers conseillent sans s'approprier l'entreprise. Les incitations à la gestion s'effondrent. La qualité de l'exécution se détériore au moment même où les conséquences deviennent irréversibles.
L'exécution de la clôture est une décision de gouvernance
Dans le cas de sorties de PE en difficulté, la clôture n'est pas une tâche opérationnelle. C'est une décision de gouvernance.
L'autorité d'exécution doit être explicite. Quelqu'un doit être responsable de l'ordonnancement, de la communication avec les parties prenantes, du respect des règles et de la responsabilité finale. Les structures consultatives ne suffisent pas. Sans appropriation visible, la dérive s'installe rapidement.
Les conseils d'administration qui considèrent la fermeture comme une finalité technique découvrent souvent trop tard que c'est l'échec de la gouvernance, et non les conditions du marché, qui a détruit la valeur restante.
Là où la densité du leadership préserve la valeur du PE
La préservation de la valeur pendant la fermeture dépend de la densité du leadership, et non de l'effort ou de l'intention.
Certains domaines nécessitent un contrôle soutenu et visible :
- Visibilité au niveau du conseil d'administration : Les décisions sont prises et défendables.
- Clarté de l'autorité de gestion : Les rôles sont explicites, même lorsque les incitations s'amenuisent.
- Alignement des régulateurs et des créanciers : Un engagement cohérent permet d'éviter l'escalade.
- Stabilité de la main-d'œuvre : Les connaissances sont conservées suffisamment longtemps pour être exécutées correctement.
Il ne s'agit pas de détails opérationnels. Il s'agit des responsabilités des sponsors.
Quand la direction intérimaire stabilise les fermetures d'entreprises en difficulté
Dans de nombreuses sorties de capital-investissement en difficulté, les dirigeants permanents ne sont plus en mesure d'assumer une exposition durable. Les incitations des sponsors attirent l'attention ailleurs. La crédibilité de la direction s'érode. L'autorité se fragmente.
C'est à ce moment-là qu'une direction intérimaire est parfois mise en place. Non pas pour sauver l'actif, mais pour mener l'exécution jusqu'à la clôture avec neutralité et autorité.
Des entreprises comme CE Intérimaire opèrent dans ces environnements pour stabiliser la gouvernance, coordonner les parties prenantes et veiller à ce que l'exécution ne s'effiloche pas une fois que la décision est irréversible.
L'objectif n'est pas la création de valeur. Il s'agit de contenir la valeur.
Comment les LPs et les marchés se souviennent de ces sorties
Les LPs jugent rarement les sponsors sur la seule base des rendements. Ils jugent leur comportement lorsque les choses tournent mal.
Les sorties de crise restent dans les mémoires longtemps après que les chiffres ont été effacés. La conduite de la fermeture fait partie de l'identité de l'entreprise. Il influence la confiance, les mandats futurs et la volonté des gestionnaires et des prêteurs de s'engager à nouveau.
Pour le capital-investissement, l'échec ne se définit pas par la perte. Il se définit par la façon dont la perte est gérée de manière responsable lorsque le contrôle est le plus important.
